[克而瑞]融信中国：深耕长三角，财务指标有待优化

  核心观点

  【全年目标完成率97%，权益销售比有待提升】2021年融信中国实现合约销售额约1555.20亿元，销售目标完成率97%；权益销售金额约720亿，权益占比约为46%，有待提升。从销售结构来看，一、二线城市的合约销售额占比达约84%，杭州、上海和福州，三个城市占到了销售总量的44%；其中上海的销售金额大幅增长了182%至239.35亿元，占总销售的16%。虽然布局高能级核心城市，在一定程度上能够保证项目去化，但同时也需警惕限价政策，或会影响企业的利润率，若对单个城市销售过多依赖，也会提升运营风险。

  【全年拿地较为谨慎，高价地获取或影响盈利空间】2021年融信中国共新增42块地块，总建筑面积为647.60万平方米，同比下降26%；拿地总价484.65亿元，同比下降22%；拿地销售金额比为31%，较为谨慎。从拿地均价来看，较2020年继续增长17%；主要在于年内融信于杭州获取了多块高价地块，未来需关注此类项目的盈利空间。2021年，融信中国土地储备的总建筑面积为2879万平方米，同比下滑24%，未来应适当补充土地储备，以保障企业稳定持续发展。

  【营业收入下降31%至333亿元，盈利能力有待提升】2021年融信中国实现营业收入332.84亿元，同比下降31%。物业销售收益达317.04亿元，同比下滑32%；物业销售收益出现下滑，一方面是由于交付面积降低了20%至228.47万平方米，另一方面，所交付物业的平均售价同比下降了15%。此外毛利润同比下降51%至36.28亿元，毛利率较2020年大致持平为10.9%；净利润同比下降51%至17.27亿元，净利率同比下降约2个百分点至5.19%。净利润及净利率下滑是由于期内外汇收益大幅减少所致。

  【债务结构有待改善，表外化比例高需要关注】2021年末，融信尚未偿借款的加权平均利率为6.36%，同比下降了约0.2个百分点，融资成本持续改善。由于更换审计师，融信先刊发未经审计数据，首次影响，穆迪惠誉纷纷下调企业评级，或会影响企业的未来融资。2021年融信现金短债比0.97，扣除限制性现金后的现金短债比为0.52，短期内具有一定的资金压力。此外，2021年融信的合联营投资额达118.55亿元，占归母权益的61%，表外化比例高需要关注。

  01

  销售

  全年目标完成率97%

  权益销售比有待提升

  2021年融信中国累计实现合约销售额约1555.20亿元，同比增长0.2%，全年销售目标完成率97%；销售面积约733.66万平方米，同比增长1.2%；平均合约售价约21198元/平方米，同比下降约1%。2021年权益销售金额约为720亿元，权益占比约为46%，权益销售比有待提升。

       从销售结构来看，一、二线城市的合约销售额占比达约84%；杭州、上海和福州，三个城市占到了销售总额的44%。其中，杭州区域的销售金额为314.11亿元，同比下滑35%，占总销售的20.2%，下滑了约11个百分点。而上海区域的销售金额大幅增长至239.35亿元，占总销售的16%，同比大幅增长了约11个百分点；年内上海海纳印象项目及上海世纪古美项目销售较好，销售额分别超过了61亿及66亿元。虽然布局高能级核心城市，在一定程度上能够保证项目去化，但同时由于这些核心城市的限价政策，会影响企业的利润率；此外，若对单个城市销售过多依赖，也会提升整体的运营风险。

  02

  投资

  全年拿地较为谨慎

  高价地获取或影响盈利空间

  2021年融信中国共新增42块地块，总建筑面积为647.60万平方米，同比下降26%；拿地总价484.65亿元，同比下降22%。2021年，融信拿地销售金额比达31%，处于监管规定的40%以下，投资较为谨慎。

  从拿地均价来看，2021年融信的新增土储均价为11259元/平米（按计容面积计算），较2020年继续增长17%；主要在于年内融信于杭州获取了多块高价地块，其中杭州四堡七堡16地块、四堡七堡32地块，拿地均价分别达44364、44938元/平方米。虽然获取杭州地块能保障较高的去化率，但同时也需关注项目的盈利空间。

  从拿地结构来看，融信以深耕长三角地区为主，新增建面占比达49%，其中杭州拿地规模达136万，占比21%。中西部新增建面占比达36%，同比提高了19个百分点，其中郑州拿地规模61万平米，占比达9%。从城市能级来看，一二线城市拿地占比达68%，同比增加了14个百分点。除杭州及郑州外，福州、成都、苏州及西安均拿地较多，新增建面均超40万平米。

       2021年末，融信中国土地储备的总建筑面积为2879万平方米，同比下滑24%；其中550万平方米为持作出售已竣工物业，2140万平方米在建及180万平方米持作未来开发；未来融信应适当补充土地储备，以保障企业稳定持续发展。值得注意的是，历年融信中国新增土储及总土储的权益比例较低，2021年融信新增土储的权益建面比例为44.6%，同比下降1.5个百分点；总土储的权益建面比例为57.3%，同比下降10.8个百分点。较低的权益比例一方面会导致权益销售增加缓慢，另一方面也可能会造成营收规模增长趋缓。

  03

  盈利

  营业收入下降31%至333亿元

  盈利能力有待提升

  2021年融信中国实现营业收入332.84亿元，同比下降31%；其中，物业销售收入达317.04亿元，同比下滑32%。物业销售收入出现下滑，一方面是由于交付面积降低了20%至228.47万平方米，其中福州交付面积下滑了61%至13.18万平方米，杭州交付面积下滑了21%至28.83万平方米。另一方面，所交付物业的平均售价同比下降了15%，其中杭州、厦门、苏州三城的平均售价均下滑幅度超35%。

  从利润表现来看，毛利润同比下降51%至36.28亿元，毛利率较2020年大致持平为10.9%；净利润同比下降51%至17.27亿元，净利率同比下降约2个百分点至5.19%；归母净利润同比下降47%至12.95亿元，归母净利率下滑至3.89%。净利润及净利率下滑明显，主要是由于期内外汇收益大幅减少所致，2021年融信的外汇收益下降了64%至4.2亿元；此外合联营收益也同比下降了83%至1.02亿元。若去除外汇收益及公允价值等其他收益，2021年融信的归母核心净利率约下降2个百分点至1.28%，盈利能力有待进一步提升。

  04

  偿债

  融资成本持续改善

  表外负债也需关注

  2021年2月和6月，融信分别发行了两笔5年期10亿元的公司债，年利率均为6.5%。此外境外债方面，融信合共发行了5亿美元的境外优先票据，票面利率分别为7.1%、5.5%。截止2021年，融信的借贷利率为6.36%，同比下降了约0.2个百分点。由于更换审计师，融信延迟披露2021年全年业绩，先刊发未经审计的数据。受此影响，穆迪、惠誉纷纷下调融信中国的信用评级，或会影响企业未来的再融资。

  2021年末融信中国持有现金为220.55亿元，同比下降26%；其中非限制性现金为117.2亿元，同比大幅下降41%；总有息负债同比下降21%至567.78亿元，其中短期有息负债同比下降9%至227亿元，占比上升至40%，债务结构仍有改善空间。从三条红线来看，2021年融信净负债率为66.42%，同比下降约16个百分点；现金短债比0.97，扣除限制性现金后的现金短债比为0.52，短期内具有一定的资金压力；剔除预收账款后的资产负债率为66.35%，三条红线位列黄档。此外，2021年融信的合联营投资额达118.55亿元，占归母权益的61%，表外化比例高需要关注。