[克而瑞]金地集团：三十多年沉与浮，终回十强砥砺向前

  导读

  金地集团在总体表现稳健扎实，也是其在市场下行阶段保持持续的增长势头的底蕴。

  ◎  研究员 / 沈晓玲、汪维文、齐瑞琳、张少贤

  2021年下半年以来，融资收紧，市场下行导致企业经营难度倍增，流动性危机显现，不管是中小房企还是规模房企都难逃困境，部分规模房企甚至出现债务违约、工程停工的问题，行业进入寒冬期。然而磨砺始得玉成，在循环往复的行业周期之中，也诞生了一批经营质量高，发展潜力足的优质房企，金地集团就是其一。从战略力、投资力、赚钱力、风控力、资金力五个维度指标体系来看，金地集团前瞻性的投资布局策略，稳健有序的扩张节奏，多元协同的发展战略，十年如一日严守财务纪律值得其他房企借鉴学习。

  01 曾激进拿“楼王”踏错节奏
如今逐步有序发展

  从1988年成立至今，金地集团已经步入而立之年，见证城镇住房商品化，也经历了中国房地产30多年来的跌宕起伏。纵观金地集团的发展史，可以大致分为四个发展阶段，从初期完成股改确立地产主业，到“招保万金”龙头房企之一，再到踏错节奏错失机会，而当下企业已经进入了稳健发展的阶段。即使在2021年行业整体下行的情况下，金地集团也以18%的增速完成全年销售业绩目标。金地集团在2010年确定“一体两翼”发展战略，持续经营商业地产、房地产金融及物业服务等多元业务，2021年多元业务营收达87.4亿元，同比增长23%，营收占比达8.8%。

  1、33年间经历过迷茫期，2021年重回行业前十

  1988-2000年发展初期，起步阶段。1988年金地集团注册成立，到1993年企业股份制改造，由国企转变为董事会管理的现代化企业，开发了首个住宅项目深圳·金地花园，同年成立了金地物业，这也是金地集团房地产开发业务的开端。此后1998年公司完成增资扩股，这一阶段企业主要据点大本营，深耕深圳市场。

  2001-2006年，拓展期，开启全国化进程。2001年，金地集团实现了上海证券交易所上市，同年进入北京市场，开启了全国化布局；其后在2002年首入上海，2003年进军武汉和东莞，随后2004-2006年，公司在3年间进入7城，基本上完成了华北、华东、华南、华中、东北、东南和西部七大区域的全国化布局。

  2007-2015年，八年迷茫期，面临投资、人事、股权冲击。首先，在此期间金地投资节奏并不稳定，投销比大幅波动。在市场火热时高价拿地，在地价低迷时错失低价良机，连续错失两轮投资低点。其次，无奈的大户型定位限制了项目的销售。由于在两轮拿地热潮中金地囤积了大量高地价项目，在延长了项目开发周期、增加开发难度的同时，在当时刚需户型是主流的情况下，大户型高端定位成为这些项目略显无奈的选择。再次，金地也面临了人事变动和股权变动。2010年，金地集团创业高管相继离职，管理层变动引起短期动荡，后续才形成以凌克和黄俊灿为核心的稳定管理层。此外从2013年生命人寿持股金地以来，逐步增值稳坐第一大股东交椅，后续安邦保险增资成为第三大股东，多回合资本市场争斗令金地股价动荡，控制权归属存疑，直到2015年开始变得稳定，险资以财务投资为主，完全放权给凌克和黄俊灿等原金地领导班底做决策。

  2016年至今，持续稳健发展阶段。股权变动结束后，金地重回正轨，2016年全年销售金额达到1006.3亿元，步入千亿房企行列，2019年金地集团采取“精益管理、协同共进”的经营策略，销售金额步入2000亿。此后在2021年行业整体销售承压的情况下，公司销售规模保持了较高的增长，操盘金额进入《2021年中国房地产企业销售TOP200》排行榜前十，到2022年1月以来金地各个口径销售金额都已经稳定在销售榜前十。

  整体来看，金地集团在发展历史上，曾作为“招宝万金”地产龙头股代名词，后续虽然随着时间流逝该头衔逐步淡化，却仍然是房地产业内稳健发展的典范。其中金地集团在一众房企中通常被认为是较为保守的企业，但其遵循自身发展状态，总体表现稳健扎实，也是其在市场下行阶段保持持续的增长势头的底蕴。

  2、千亿之后步入高速增长期，14座城市销售已超50亿（略）

  02 投资力：保持稳定投销比
坚持深耕高能级城市

  1、动态调整投资策略，投销比保持较高稳定水平（部分略）

  从金地的投资历程看，金地不断调整拿地节奏，试错中逐渐把握投资销售的动态平衡。在迷茫期内，金地投资节奏并不稳定，投销比大幅波动，在市场火热时高价拿地，在地价低迷时错失低价良机，直至步入千亿房企之列后，才找到适合自身发展的拿地节奏。金地从2015年开始，加大市场研究力度，并强化营销体系建设，从投销两端同时调整节奏，并在“稳增长”和“去库存”政策加持下，投销比逐渐趋稳，维持在40%-60%之间，保持稳健谨慎的投资策略。成为千亿房企后，2017年金地提出“深耕广拓”的投资策略，积极把握拿地窗口期，适当扩充土储，同时受行业政策不断趋紧的影响，投销比不断下降，但仍高于百强房企平均水平。

  2、“东密西强”，投资高能级城市，选择性下沉

  推进东密西强投资布局，长三角和珠三角投资比重不断提升

  从投资区域分布上看，金地围绕三大城市圈形成“东密西强”的投资布局，其中金地集团在珠三角和长三角两个区域内投资力逐渐增加，环渤海和中西部的布局上更多选择省会城市，比如武汉、长沙等。整体来看，2015-2017年金地在环渤海和长三角地区的投资比重相对较高，从2018年开始，逐渐加大对珠三角和长三角地区的投资，长三角投资占比达到38%，珠三角地区的投资力度也从8%提升至15%，截止2021年底，金地在长三角、珠三角的投资占比超七成，一方面由于长三角、珠三角市场更加活跃，因此该地区三四线城市的市场潜力更易被挖掘，另一方面，金地在珠三角地区布局仍有空间，金地集团的资源逐渐向该地区倾斜。与此同时，金地在环渤海和中西部地区内的投资以区域内的高能级城市为主，2015-2021年金地在环渤海和中西部区域内一二线城市投资占比为93%，主要布局西部强市。

  投资聚焦高能级城市，选择性下沉三四线

  从城市能级上看，金地长期关注一二线城市，近年来对三四线的投资关注度有所提升，但主要针对长三角、珠三角内部分三四线城市。总体来看，2015-2017年金地在一二线城市的投资比重均超过七成，从2018年开始，金地提出“选择性布局三四线”的投资战略，金地在三四线城市拿地占比也从10%的水平提升至30%甚至更高的水平。从这些三四线城市的分布区域看，2015-2021年金地下沉的三四线城市中有87.8%位于珠三角、长三角，其中东莞下沉效果显著，2019年单城销售额达到100亿元。

  3、放权赋能给一线城市公司，百亿城市已达5座（略）

  03 赚钱力：利润率高于行业平均
依托大数据科学管理工期

  1、18年以来营收稳定增长，保障倍数均在1倍以上（略）

  2、利润率受行业下行影响下滑，但仍高于行业中位数（部分略）

  归母净利率目前维持10%左右，净利率和归母净利率都高于行业中位数。从利润率方面来看，由于整体市场环境走低，从2019年开始地的毛利率，净利率和归母净利率进入了下行阶段，其中毛利率从2018年的43.1%下降至2021年的21.4%，归母净利率从2018年的16%下降至9.5%。虽然金地集团近些年的毛利率、净利率和归母净利率都有所下降，但是无论是净利率还是归母净利率，都高于行业中位数，总体维持在中上水平，说明企业盈利水平较为稳定。

  3、“一城一图”科学工期管理，控制销管费用和存货周转（部分略）

  制定“一城一图”拿地到开盘的标准工期，以实现“高周转与高满意度”并存的“双标”。故金地集团在标准生产工期下了“大功夫”，即根据每个城市、不同项目类型，不同施工条件，通过对典型房企对标分析“拿地到开盘”历史大数据归纳统计，得出了“一城一图”的拿地到开盘的标准工期，通过这一科学方法，金地实现了从拿地到开盘生产效率的全面提升。

  从2016年开始，金地集团的销管费用率始终维持在3%左右。从2016年金地集团销管费用率下降后，其销管费用率一直保持在相对平稳的水平，分开来看，管理费用率基本上维持在2%左右，销售费用率基本上维持在1%左右，总体销管费用率在3%左右。在管理红利时代，销管费用率是衡量企业管理能力的核心指标，说明其成本管理运营水平具有优势，处于行业前列。

  04 风控和资金力：财务杠杆稳健
融资能力处于前列

  1、严守财务纪律，十年从未逾越债务红线（略）

  2、隐性负债良性增长，其他应付款总额维稳

  隐性负债方面，金地集团的应付类款项规模呈现与销售规模正相关的良性增长，且近三年以来其他应付款规模已经得到控制。我们重点关注企业的应付账款（主要是应付工程款及土地价款）及其他应付款（主要是关联方往来款及预提土增税）两项。可以发现，企业应付账款和其他应付款项总额几乎均呈现随企业销售规模逐步增长的线性趋势，并且近三年内其他应付款总额增长十分有限，呈现稳定趋势。而尽管应付账款仍呈现线性增长，但我们关注到其自2017年至2021年平均年复合增长率约为31.3%，对照该期间企业21.4%的营收复合增长率来看，这种随规模增长而逐步增多的应付账款显然是良性的。

  3、融资方式多样，成本低于行业平均（略）

  4、回款规模稳步增长，现金流持续改善

  在现金流入方面，金地集团销售商品、提供劳务收现总额虽然在2018年和2020年呈现同比的下降，但整体上来看，仍然保持着随规模扩张稳步增长的趋势，尤其值得关注的是，2021年企业销售商品、提供劳务收现总额同比增31.8%，首次突破1000亿。

  结合企业现金流净额来看，2017年及2018年企业积极外拓，因此经营性现金流净额连续两年为负，但是企业积极融资，两年筹资性现金流净额流入达348.0亿元，保障现金总额持续增长。2019年企业提出要加强现金流管理的前瞻性和有效协同，之后实现了连续三年经营性现金流净额和融资性现金流净额的净流入，在融资环境收紧，行业下行的大环境下，进一步巩固了财务安全。

  05 战略力：股东与管理层合作稳定
多元业务打造护城河

  1、股东和管理团队合作稳定，各司其职（略）

  2、产品研发与时俱进，满足不同阶段客户需求（部分略）

  金地产品研发创新力强，不断完善住宅产品系列和户型，满足满足不同消费价值观、不同家庭生命周期的客户需求。

  不断扩充的产品线推动了城市深耕的进程，目前金地已形成“格林”、“褐石”、“名仕”、“天境”、“世家”、“风华”、“未来”、“社区商业”、 “峯汇”等九大产品系列，其中峯范系列入选全国十大轻奢产品系，青岛华章、上海金地峯范分别入选克而瑞十大轻奢作品、十大品质作品。根据2018-2021年CRIC《中国房地产企业产品力TOP100》榜单中，金地始终保持TOP8水平，不仅提升品牌影响力，也提升了客户的忠诚度。

  3、多元化策略精准，物管、商管和代建等业务并行发展（略）

  06 依然存在三方面不足
未来发展继续砥砺前行（略）

  1、唯一营收未破千亿的销售十强，未来增速仍受限

  2、土储权益持续走低，影响企业营收和利润增长

  3、土地价格仍需控制，近年来存货跌价持续走高